中金化工-基于新能源賽道的化工龍頭價(jià)值重估電話會(huì)議紀(jì)要 0813

化工龍頭有望成為新能源材料賽道的主力軍（裘孝鋒）

今天我們整個(gè)石化化工組開這個(gè)電話會(huì)議，主要是探討如何看待化工龍頭企業(yè)大規(guī)模進(jìn)入新能源材料領(lǐng)域。最近這段時(shí)間一些化工龍頭企業(yè)在新能源領(lǐng)域動(dòng)作確實(shí)比較大。首先是華魯恒升，在電解液上面有較大的布局。加上昨天龍佰集團(tuán)公告了一個(gè)大的項(xiàng)目，之前公告了磷酸鐵，現(xiàn)在是公告了20萬噸磷酸鐵鋰+10萬噸負(fù)極材料的大投資。另外化工的龍頭萬華化學(xué)之前是在正極材料上通過收購+自建做了布局。從業(yè)內(nèi)了解到情況來說的話，萬華可能內(nèi)部已經(jīng)把新能源材料領(lǐng)域到了提升到與MDI并列的地位。總體來看，除了剛剛?cè)移髽I(yè)的例子，還有很多化工龍頭都在鋰電池和光伏等新能源材料領(lǐng)域布局。

首先，為什么化工龍頭都紛紛進(jìn)入新能源材料領(lǐng)域？主要有兩個(gè)原因。第一個(gè)原因是自從碳達(dá)峰碳中和政策之后，整個(gè)能源體系進(jìn)行重構(gòu)的趨勢(shì)已經(jīng)勢(shì)不可擋。疊加電動(dòng)車的滲透率比大家預(yù)期的想象的快，原本預(yù)期到2025年有30%的滲透率，但我國可能后年可以到達(dá)這個(gè)滲透率。歐洲、外國的電動(dòng)車的滲透率較此前的預(yù)期也在大幅提前，所以相當(dāng)于中美歐三個(gè)大國，在汽車、整個(gè)能源體系上，都在朝這新能源體系發(fā)展。所以整個(gè)能源材料的市場(chǎng)會(huì)增長的特別快。我們預(yù)計(jì)鋰電材料2025年的需求，相對(duì)于20年增長8-11倍。很多材料比如三元、鐵鋰、負(fù)極、電解液需求量可能都到百萬噸以上，市場(chǎng)容量比如電解液可能有2000多億，負(fù)極有1800多億，這么大的市場(chǎng)，這么快的增速，我覺得作為化工龍頭企業(yè)，她很難抵擋住誘惑。然后光伏材料，像EVA可能到2025年需求量有176萬噸，POE可能是50萬噸，就是說復(fù)合增速也在30%以上。所以新能源材料可能是材料里面未來10年增長最快的賽道，誰丟失了主賽道，誰就喪失了先機(jī)，這是其中第一個(gè)因素。

第二個(gè)因素是，碳達(dá)峰碳中和對(duì)傳統(tǒng)化工行業(yè)產(chǎn)能的擴(kuò)張是一個(gè)很大的制約。自從國家宣布碳達(dá)峰碳中和之后，龍頭企業(yè)純粹的靠普通產(chǎn)能的擴(kuò)張已經(jīng)到達(dá)天花板。此前我國占全球化工品市場(chǎng)容量已經(jīng)達(dá)到了40%。所以化工龍頭企業(yè)要增長，要么通過創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)來實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，要么重新進(jìn)入一個(gè)高增長的賽道，這是化工龍頭企業(yè)進(jìn)入新能源賽道的主要?jiǎng)訖C(jī)。

如何看化工龍頭企業(yè)進(jìn)入新材料領(lǐng)域的競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)：第一，化工龍頭企業(yè)具備低成本制造的能力。化工龍頭企業(yè)之所以能在原先激勵(lì)的產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭當(dāng)中脫穎而出，把其他對(duì)手打敗，一定是在這個(gè)競(jìng)爭的過程當(dāng)中，培養(yǎng)出了低成本控制的能力（包括生產(chǎn)的低成本，投資的低成本）。新能源材料生產(chǎn)所用的主要原材料為化工原料、金屬等，傳統(tǒng)化工企業(yè)可以基于其具備的資源、產(chǎn)品（副產(chǎn)品）等優(yōu)勢(shì)向新能源材料領(lǐng)域延伸并建立成本優(yōu)勢(shì)。以磷酸鐵鋰和DMC為例，磷化工和鈦白粉企業(yè)可以分別基于其磷酸資源和副產(chǎn)硫酸亞鐵進(jìn)入前軀體磷酸鐵生產(chǎn)環(huán)節(jié)，煤制乙二醇企業(yè)可以通過較低的投資技改生產(chǎn)DMC，均可以建立一定的成本優(yōu)勢(shì)。

第二個(gè)優(yōu)勢(shì)是大規(guī)模制造能力。因?yàn)楝F(xiàn)在的新能源汽車已經(jīng)過了滲透率從0~5%這個(gè)階段，后面是10%到20%，到40-50%。在這個(gè)過程當(dāng)中大規(guī)模的制造能力是非常重要的。這方面化工龍頭企業(yè)是比較有優(yōu)勢(shì)的，以前滲透率在從0~5%的過程當(dāng)中，一些小企業(yè)有一些先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

但如果要進(jìn)入第二個(gè)普及階段，不僅僅電池材料，包括電池，甚至包括電動(dòng)車，一定要有大規(guī)模制造的能力。這一點(diǎn)其實(shí)在汽車行業(yè)也是。傳統(tǒng)車企轉(zhuǎn)型過程當(dāng)中，一定也會(huì)有一些企業(yè)能夠存活下來，依托的就是他們積極向電動(dòng)化轉(zhuǎn)型，同時(shí)具備大規(guī)模制造的這種能力。造車新勢(shì)力大規(guī)模制造是對(duì)他們來說是一個(gè)弱項(xiàng)，非常明顯的弱項(xiàng)。這個(gè)產(chǎn)業(yè)原理對(duì)材料行業(yè)也是一樣，大規(guī)模制造也是原先那幫企業(yè)的弱項(xiàng)，但是對(duì)傳統(tǒng)的化工龍頭企業(yè)說大規(guī)模制造他們的強(qiáng)項(xiàng)，所以在普及的過程當(dāng)中，化工龍頭企業(yè)一定能在這里面做出比較重要的貢獻(xiàn)。所以這是我覺得兩個(gè)是化工企業(yè)進(jìn)入新能源材料領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)。

第三個(gè)優(yōu)勢(shì)是化學(xué)合成知識(shí)方面的優(yōu)勢(shì)。正極材料也好，負(fù)極材料也好，電解液也好，電解質(zhì)也好，他們依托的本質(zhì)上就是化學(xué)合成的知識(shí)。相對(duì)于一些化工品來說的話，合成難度上面其實(shí)還是低一些的。我自己個(gè)人理解新能源材料跟化工龍頭企業(yè)原先的戰(zhàn)場(chǎng)相關(guān)，都是傳統(tǒng)化工龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)所在。這里面相對(duì)特殊的就是隔膜，考驗(yàn)的不是合成方面的能力，更多的是拉膜的技術(shù)和設(shè)備。此外，一旦化工龍頭進(jìn)入新能源材料領(lǐng)域，利用他們?cè)诨瘜W(xué)合成知識(shí)方面的優(yōu)勢(shì)，一定程度會(huì)推動(dòng)電池體系的演進(jìn)。

所以有了成本，大規(guī)模制造，再加上化工合成的專業(yè)能力，這三個(gè)優(yōu)勢(shì)我相信我們的這批化工龍頭企業(yè)進(jìn)入新能源材料領(lǐng)域，大概率會(huì)取得成功，并且可能很快就會(huì)進(jìn)入主流的供應(yīng)鏈體系。所以我基于這些理由，建議大家重點(diǎn)關(guān)注一下我們就是一線化工龍頭。

首先從業(yè)績上來說的話，今年、明年整體化工龍頭企業(yè)的業(yè)績不一定能在目前基礎(chǔ)上再上一個(gè)臺(tái)階，但是穩(wěn)定在目前這個(gè)水平大概率是比較確定的。我們有15個(gè)化工龍頭企業(yè)的周度年化業(yè)績，目前這15家企業(yè)平均的動(dòng)態(tài)PE大概只有12倍，所以說估值是非常便宜的。所以在這個(gè)過程當(dāng)中，大規(guī)模切入新能源材料，一個(gè)他們業(yè)務(wù)的增長性得到了保證，另外也為他們提高估值提供了可能性。

所以我想請(qǐng)各位領(lǐng)導(dǎo)高度重視化工龍頭進(jìn)入新能源材料領(lǐng)域的機(jī)會(huì)，實(shí)踐會(huì)證明我們這批化工龍頭企業(yè)進(jìn)入新能源材料領(lǐng)域一定會(huì)成功，并且一定會(huì)進(jìn)入主流的供應(yīng)鏈體系，并且一定為整個(gè)電動(dòng)車大規(guī)模普及做貢獻(xiàn)。

接下來是我們的同事介紹一下主要化工龍頭進(jìn)軍新能源材料領(lǐng)域的情況！

華魯恒升（趙啟超）

公司作為化工行業(yè)的傳統(tǒng)龍頭，從估值來看，相比于其他同行公司一直是有一個(gè)明顯的溢價(jià)。從當(dāng)前的位置來看，公司上半年凈利潤38億元，其中二季度大概22個(gè)億，年化之后對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值估值在9倍左右。根據(jù)我們的測(cè)算，即使所有產(chǎn)品的價(jià)格回落到歷史均值水平，隨著精己二酸、己內(nèi)酰胺和MDC項(xiàng)目的投產(chǎn)，公司2022年的業(yè)績應(yīng)該還可以穩(wěn)定在50億左右，估值在15倍左右，按照公司未來在德州基地和荊州基地的成長空間來看，還是有比較高的性價(jià)比。

從過去的情況來看，我們理解公司的估值溢價(jià)主要來自于成本優(yōu)勢(shì)之下的業(yè)績穩(wěn)定性，還有持續(xù)的資本開支帶來的比較確定的成長性，公司過去的成長性主要還是局限于基于合成氣產(chǎn)品的傳統(tǒng)煤化工業(yè)務(wù)，荊州基地的建設(shè)有望進(jìn)入加速階段，未來將復(fù)制德州基地的成功經(jīng)驗(yàn)，雙基地的布局使得公司十四五期間的成長路徑更為清晰。但是從公司最近的規(guī)劃來看，我們看到公司已經(jīng)開始順應(yīng)國內(nèi)產(chǎn)業(yè)環(huán)境的變化，積極擁抱新能源材料和其他的新材料如尼龍66和可降解塑料這些領(lǐng)域。

其中最為值得關(guān)注的是公司在今年四季度，即將投產(chǎn)的DMC項(xiàng)目。公司的DMC項(xiàng)目是在原來的50萬噸乙二醇裝置上改造而來的，預(yù)計(jì)可能在9月份前后投產(chǎn)。她采用的路線是采用合成氣原料來生產(chǎn)，所以后邊做電池級(jí)的產(chǎn)品應(yīng)該沒有太大難度。

從成本來看的話，改造后的DMC的生產(chǎn)成本基本上和公司的乙二醇成本相當(dāng)，按照現(xiàn)在的煤價(jià)，大概也就在3500上下。所以未來投產(chǎn)之后華魯應(yīng)該可以成為成本最低的DMC生產(chǎn)企業(yè)。按照2021年7350元/噸的DMC均價(jià)，我們預(yù)計(jì)項(xiàng)目投產(chǎn)之后可以增厚利潤約7億元。未來除了向電池級(jí)DMC溶劑切入之外，公司具備憑借成本優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步向下游EMC和DEC延伸的潛質(zhì)。

此外DMC項(xiàng)目的投產(chǎn)，我們覺得對(duì)于華魯?shù)囊饬x不僅僅是業(yè)績的增厚。隨著她這個(gè)DMC項(xiàng)目投產(chǎn)的臨近，我們認(rèn)為基于未來新能源汽車和動(dòng)力電池快速增長的背景之下，如果華魯能夠作為鋰電材料的一個(gè)潛在標(biāo)的，公司的價(jià)值肯定可以得到市場(chǎng)的重估。

除了電解液溶劑之外，華魯恒升也全面切入尼龍新材料和可降解塑料領(lǐng)域。尼龍66全球市場(chǎng)規(guī)模約220萬噸，其我國內(nèi)消費(fèi)量約60萬噸。受益于國內(nèi)丁二烯法、己二酸法和己內(nèi)酰胺法己二腈技術(shù)的突破，全球尼龍66產(chǎn)業(yè)鏈有望整體向國內(nèi)轉(zhuǎn)移，未來尼龍66應(yīng)用場(chǎng)景和消費(fèi)增速有望擴(kuò)大。公司目前己二酸產(chǎn)能34萬噸，兼具環(huán)己烯法和環(huán)己烷法路線，未來20萬噸己二酸投產(chǎn)后市占率有望進(jìn)一步提升，并形成從純苯到尼龍66和尼龍6兩條完整的產(chǎn)業(yè)鏈條，基于低成本的己二酸和環(huán)己酮原料，未來公司在尼龍材料上的競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)顯著。

受益于禁塑令政策驅(qū)動(dòng)，國內(nèi)可降解塑料快速發(fā)展，PBAT產(chǎn)能擴(kuò)張下我們預(yù)計(jì)未來PBAT行業(yè)利潤將繼續(xù)往上游電石、BDO和己二酸等原料環(huán)節(jié)集中，盡管公司不具備電石資源優(yōu)勢(shì)，但低成本的己二酸和氫氣原料有望充分提升公司競(jìng)爭力，而公司在BDO下游NMP的延伸則進(jìn)一步提供了未來拓展鋰電材料的可能性。

萬華化學(xué)（賈雄偉）

萬華化學(xué)作為國內(nèi)最具研發(fā)創(chuàng)新實(shí)力的化工龍頭企業(yè)，在戰(zhàn)略上非常重視新能源材料領(lǐng)域的布局，目前萬華在新能源材料領(lǐng)域有2個(gè)非常重要的項(xiàng)目：

一是投資11.6億元在四川眉山建設(shè)的1萬噸鋰電池三元材料項(xiàng)目將會(huì)在今年投產(chǎn)。基于萬華強(qiáng)大的研發(fā)創(chuàng)新實(shí)力和催化劑燒結(jié)等無機(jī)領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)嫁接，三元材料工藝路線采用更加優(yōu)化的燒結(jié)工藝、多原子摻雜包覆改性、水洗改性等工藝，產(chǎn)品生產(chǎn)成本更低，產(chǎn)品性能更佳。我們相信1萬噸鋰電三元材料僅僅是萬華大規(guī)模進(jìn)軍鋰電池材料領(lǐng)域的開端，未來萬華有望在正極、負(fù)極、電解液等多個(gè)產(chǎn)品領(lǐng)域投入資源，逐步成為鋰電池材料領(lǐng)域的核心供應(yīng)商之一。

二是POE，POE是集合高技術(shù)壁壘、大市場(chǎng)、需求高速增長、高盈利于一體的名人產(chǎn)品，2021年全球POE需求量在160萬噸左右，我國市場(chǎng)大約40萬噸需求量，其中光伏行業(yè)需求量占1/3主要用于生產(chǎn)光伏膠膜，由于下游光伏裝置的持續(xù)快速增長以及POE膠膜的滲透率提升，2025年國內(nèi)POE需求量有望超過百萬噸。但是由于較高的技術(shù)壁壘POE長期被海外企業(yè)壟斷，國內(nèi)POE全部依賴進(jìn)口，目前萬華POE已經(jīng)完成中試，在國內(nèi)少數(shù)技術(shù)攻關(guān)企業(yè)中走在最前列，出產(chǎn)的POE中試產(chǎn)品已經(jīng)具備較好的性能，我們預(yù)計(jì)萬華將率先在國內(nèi)實(shí)現(xiàn)POE的量產(chǎn)，在2023年投產(chǎn)10萬噸POE，2025年之前合計(jì)投產(chǎn)20萬噸。隨著光伏領(lǐng)域需求的增長，未來POE將會(huì)是一個(gè)全球千萬噸量級(jí)的產(chǎn)品，有望成為萬華成長的另一個(gè)核心品種。

目前萬華石化產(chǎn)品盈利處于較高水平，但核心品種MDI國內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格和價(jià)差處于略高于過去十年均值10%以內(nèi)的水平，考慮到國內(nèi)MDI價(jià)格水平并不高，同時(shí)公司未來3年繼續(xù)擴(kuò)增MDI產(chǎn)能、投產(chǎn)尼龍12、PBAT、水處理膜、檸檬醛及衍生物等新材料項(xiàng)目將繼續(xù)較快成長，當(dāng)前公司年化盈利對(duì)應(yīng)估值15x，我們認(rèn)為具備較好的吸引力。更重要的是，萬華結(jié)合其強(qiáng)大的研發(fā)實(shí)力、低成本規(guī)模化制造能力等于一體切入和布局鋰電池材料、光伏材料等長周期大賽道領(lǐng)域，我們認(rèn)為新能源材料未來有望成為萬華超越巴斯夫的重要一環(huán)。

工業(yè)硅（吳頔）

硅基材料受益于易獲得性及優(yōu)異的性能，廣泛應(yīng)用于光伏、半導(dǎo)體等諸多高新領(lǐng)域。以光伏領(lǐng)域?yàn)槔?GW光伏組件需要直接消耗工業(yè)硅在3000噸左右。此外可能被大家忽略的是，有機(jī)硅也是光伏組件需要的重要化工品，主要用于密封和黏連，對(duì)應(yīng)1GW組件需要有機(jī)硅1100噸左右。給大家一個(gè)更直觀的數(shù)據(jù)，2021年以160GW裝機(jī)量計(jì)算，對(duì)應(yīng)需要工業(yè)硅48萬噸，有機(jī)硅18萬噸左右。

下面我們簡單更新下我們對(duì)于工業(yè)硅及有機(jī)硅行業(yè)的更新情況。

首先工業(yè)硅淡季逆勢(shì)漲價(jià)，超出預(yù)期，并且仍將持續(xù)。上周硅價(jià)大漲1500元左右，本周仍是1000元以上的上漲。我們認(rèn)為工業(yè)硅價(jià)格上漲主要原因有兩點(diǎn)，一是原材料精煤供應(yīng)緊張，進(jìn)而導(dǎo)致工業(yè)硅供應(yīng)偏緊；二是企業(yè)遭遇不可抗力，其中東方希望檢修仍在繼續(xù)，云南地區(qū)電力緊缺持續(xù)。從需求端來看，有機(jī)硅需求繼續(xù)強(qiáng)勁，多晶硅需求出現(xiàn)改善，尤其是大全等企業(yè)多晶硅項(xiàng)目投產(chǎn)在即。向前看，我們認(rèn)為工業(yè)硅繼續(xù)上漲預(yù)期較強(qiáng)，其中冶金級(jí)硅價(jià)有望上漲至1.7萬元/噸，化學(xué)級(jí)有望上漲至1.8萬元/噸。我們此前預(yù)期的工業(yè)硅價(jià)格中樞三年期溫和上行，目前來看已經(jīng)進(jìn)入加速階段。

再者有機(jī)硅方面，我們看到價(jià)格高位繼續(xù)向上，帶動(dòng)企業(yè)盈利持續(xù)改善。本周有機(jī)硅價(jià)格呈現(xiàn)繼續(xù)上行走勢(shì)，漲幅在500元/噸左右，達(dá)到3.1萬元/噸左右。有機(jī)硅價(jià)格在3萬元/噸的高位已經(jīng)持續(xù)近一個(gè)季度時(shí)間，目前看有繼續(xù)上行的可能。我們認(rèn)為有機(jī)硅價(jià)格持續(xù)走強(qiáng)的原因主要有三點(diǎn)：新增產(chǎn)能不及預(yù)期（原先規(guī)劃三套，實(shí)際投產(chǎn)一套），需求增速維持高位（光伏、鋰電拉動(dòng)行業(yè)需求維持10%以上），最后是海外供應(yīng)收縮（如外國邁圖等）。向前看，根據(jù)目前云南能投和內(nèi)蒙古恒鑫進(jìn)展，可能于4Q逐步投放，假設(shè)如期，有機(jī)硅2022年價(jià)格趨勢(shì)可能出現(xiàn)變化。

回到投資建議方面，我們重點(diǎn)看好硅產(chǎn)業(yè)龍頭合盛硅業(yè)，重點(diǎn)推薦被嚴(yán)重低估的新安股份。

合盛硅業(yè)即將于下周發(fā)布中報(bào)，我們測(cè)算2Q21業(yè)績?cè)?3-14億之間。根據(jù)7月至今數(shù)據(jù)，我們測(cè)算月盈利在5.5億左右，即3Q有望進(jìn)一步上行至15億以上。對(duì)于全年展望，我們預(yù)計(jì)有望看到50億左右利潤體量公司。合盛作為行業(yè)龍頭，2022年將進(jìn)入更快的投產(chǎn)階段，40萬噸工業(yè)硅及20萬噸有機(jī)硅DMC。公司的競(jìng)爭力將進(jìn)一步強(qiáng)化，我們重申看好。

此外我們要重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)下新安股份的投資觀點(diǎn)。我們認(rèn)為公司核心推薦邏輯有三點(diǎn)，一是盈利的大幅改善，我們看到一個(gè)3-4億利潤中樞的公司在2021-22年將持續(xù)實(shí)現(xiàn)20億的利潤。二是被嚴(yán)重低估的成長屬性，由于歷史問題，公司過去幾年發(fā)展停滯，然而管理架構(gòu)厘清后這一問題得到解決。公司未來五年內(nèi)資本開支61億元以上，此外外延并購方向?qū)⒗^續(xù)發(fā)力。其中工業(yè)硅公司明年產(chǎn)能將提升至20萬噸以上，此外3000噸草銨膦有望于年內(nèi)投放。最后估值的巨大gap將彌合。對(duì)標(biāo)硅產(chǎn)業(yè)可比公司合盛硅業(yè)25X+ PE估值，及農(nóng)化業(yè)務(wù)可比公司興發(fā)15X+ PE估值，我們認(rèn)為公司目前10X估值極具吸引力。隨著業(yè)績兌現(xiàn)，光伏+鋰電屬性帶來的估值提升，我們認(rèn)為新安股份將迎來戴維斯雙擊。

PVDF/東岳集團(tuán)（夏斯亭）

最近PVDF行業(yè)仍處于景氣向上的階段，原料142b價(jià)格前天也跳漲10%到了10.5萬元，國內(nèi)高端鋰電級(jí)產(chǎn)品已經(jīng)漲到40萬，國外產(chǎn)品已經(jīng)到了50萬。

很長的一段時(shí)間里邊，氟化工行業(yè)是被定性為周期行業(yè)的，氟化工行業(yè)等同于制冷劑行業(yè)。但是我們認(rèn)為本次不同的點(diǎn)在于：1）PVDF的爆發(fā)是鋰電行業(yè)爆發(fā)的結(jié)果，未來長期仍處于高速成長階段；2）我們認(rèn)為這只是東岳等企業(yè)氟材料轉(zhuǎn)型升級(jí)的一個(gè)階段性的成就，后邊盡管氟聚物的價(jià)格和公司的業(yè)績還有可能波動(dòng)，但是隨著光伏、鋰電還有5G等其他高成長領(lǐng)域氟材料應(yīng)用的爆發(fā)，包括六氟磷酸鋰，LiFSI，面板和半導(dǎo)體中的含氟高純?cè)噭㈦娮託怏w，氟化工龍頭的價(jià)值和成長性應(yīng)該得到市場(chǎng)的重新認(rèn)識(shí)和評(píng)估。

看好東岳集團(tuán)

高端氟樹脂業(yè)務(wù)：公司是國內(nèi)規(guī)模優(yōu)勢(shì)最大、產(chǎn)品線最豐富的的生產(chǎn)企業(yè)，PTFE、PVDF、FKM和FEP的技術(shù)領(lǐng)先，上游原料R142b、R22等能夠?qū)崿F(xiàn)完全自給，充分受益于這一輪氟聚物的景氣行情，公司目前有1萬噸PVDF，3000噸氟橡膠產(chǎn)能，4.5萬噸PTFE等。同時(shí)，有5000噸FEP，2萬噸PTFE，2000噸PFA的在建產(chǎn)能，未來氟聚物方面還是持續(xù)有非常大的投入和量的增長。

氫能膜材料：公司旗下未來氫能公司主營氫燃料電池質(zhì)子交換膜及上游原料，產(chǎn)能儲(chǔ)備為50萬平米，是國內(nèi)唯一能夠?qū)崿F(xiàn)大規(guī)模供應(yīng)的企業(yè)。長期來看，氫燃料電池也是個(gè)成長的確定性非常強(qiáng)的賽道，有希望成為支撐公司長期成長的另外一個(gè)重要業(yè)務(wù)。

制冷劑業(yè)務(wù)：三代制冷劑已經(jīng)進(jìn)入配額基準(zhǔn)期的中期階段，三代制冷劑的價(jià)格與價(jià)差均處于底部水平，行業(yè)已經(jīng)筑底。從2021年和2021年上半年的情況來看，需求受到疫情和天氣影響，還有其他大宗商品漲價(jià)的影響，受到了非常大的壓制，按照最近一年多的出貨量來確定未來配額的話，需求量可能會(huì)失真。我們還是非常看好配額期結(jié)束之后的供需格局。存量制冷劑需求方面，22的使用配額會(huì)逐漸往三代切換。所以現(xiàn)在對(duì)制冷劑業(yè)務(wù)應(yīng)該更多的關(guān)注市場(chǎng)配額的爭取和集中度的提升。公司二代制冷劑R22產(chǎn)能國內(nèi)占比近30%，是彈性最大的R22生產(chǎn)企業(yè)。R32規(guī)劃產(chǎn)能6萬噸，投產(chǎn)之后合計(jì)12萬噸，三代制冷劑仍是第一梯隊(duì)。

有機(jī)硅業(yè)務(wù)：從行業(yè)看，有機(jī)硅下游需求增速維持高位，目前價(jià)格在3萬水平上仍有繼續(xù)上行的可能性；從產(chǎn)能看，子公司東岳硅材現(xiàn)有30萬噸有機(jī)硅產(chǎn)能，明年再擴(kuò)30萬噸單體產(chǎn)能與20萬噸深加工產(chǎn)品。

從當(dāng)前產(chǎn)品價(jià)格看，公司周度年化業(yè)績已經(jīng)可以達(dá)到50億哈，我們認(rèn)為下半年精細(xì)氟化工行業(yè)與有機(jī)硅行業(yè)仍將繼續(xù)保持景氣，公司今年業(yè)績有望超20億元。

鈉離子電池/浙江醫(yī)藥（肖亞平）

浙江醫(yī)藥及參股公司鈉創(chuàng)新能源的情況：浙江醫(yī)藥主業(yè)是三大塊，營養(yǎng)品和醫(yī)藥制造業(yè)務(wù)及醫(yī)藥商業(yè)業(yè)務(wù)。

營養(yǎng)品方面，全球維生素E行業(yè)格局重回2008-2012年行業(yè)大牛市格局，維生素E價(jià)格有望維持較高景氣度；維生素A處于較高景氣周期，均利好公司業(yè)績釋放。公司分別有40000噸維生素E粉，5000噸維生素A粉產(chǎn)能。

醫(yī)藥板塊主要看創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)，小分子藥物方面，奈諾沙星注射劑獲批；公司在創(chuàng)新生物大分子藥物方面，ARX788處于II/III期臨床試驗(yàn)，I期臨床研究表明ARX788不遜于已獲批的HER2-ADC藥物；505(b)(2)創(chuàng)新制劑目前等待FDA現(xiàn)場(chǎng)檢查中。兩者若能獲批有望成為公司醫(yī)藥業(yè)務(wù)增長點(diǎn)。

公司與上海紫劍化工科技在2018年共同出資成立浙江鈉創(chuàng)新能源有限公司，浙江醫(yī)藥持有鈉創(chuàng)新能源40%的股權(quán)。鈉創(chuàng)新能源在鈉電池正極材料、電解液和電芯制造方面形成專利30多件，構(gòu)建了較為完善的自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的鈉電池體系。公司2021年7月與愛瑪科技聯(lián)合發(fā)布全球首批鈉離子電池雙輪電動(dòng)車，推動(dòng)鈉離子電池產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。

鈉離子電池低溫、快充和安全性等方面已具備超越磷酸鐵鋰電池性能。2021年7月底，寧德時(shí)代發(fā)布的第一代鈉離子電池，能量密度已達(dá)160Wh/kg，鈉離子電池低溫、快充和安全性等方面已具備超越磷酸鐵鋰電池性能。鈉離子電池有望在電動(dòng)兩輪車、低速車、儲(chǔ)能、A00車等領(lǐng)域有望得到應(yīng)用，此次寧德時(shí)代定增也是把鈉離子電池材料建設(shè)做為募投項(xiàng)目之一，預(yù)計(jì)至2025年鈉離子電池潛在市場(chǎng)空間有望超過90GWh。

考慮到鈉離子電池未來廣闊的發(fā)展空間，我們認(rèn)為鈉創(chuàng)新能源具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，在全球鈉電池企業(yè)具有一席之地，有望得到快速發(fā)展，浙江醫(yī)藥在2018年鈉離子電池行業(yè)仍處于產(chǎn)業(yè)化初期就進(jìn)行長期股權(quán)投資，具有一定的技術(shù)前瞻性，有望在未來獲得一定的投資回報(bào)。

東方盛虹、我國石化和恒力股份（陸辰）

東方盛虹

東方盛虹當(dāng)前市值在1,200億元附近，考慮未來斯?fàn)柊钭⑷牒髮?duì)股本稀釋約20-25%，調(diào)整后市值接近1,500億元，近期股價(jià)表現(xiàn)區(qū)間震蕩，往后看，我們提供兩點(diǎn)思路：

1） 斯?fàn)柊钗磥沓砷L性仍然可期。斯?fàn)柊钅壳斑\(yùn)營的30萬噸EVA/20萬噸光伏料產(chǎn)能基礎(chǔ)之上，我們認(rèn)為公司未來有望進(jìn)一步擴(kuò)張EVA產(chǎn)能，進(jìn)一步鞏固行業(yè)領(lǐng)先的市場(chǎng)地位。近期Lyondellbasell宣布了與斯?fàn)柊詈炗喠?0萬噸管式法EVA工藝包協(xié)議，標(biāo)志著斯?fàn)柊頔VA產(chǎn)能擴(kuò)展計(jì)劃已進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段，我們認(rèn)為這套新裝置仍將選址于連云港基地，配套前段盛虹煉化醋酸乙烯原料形成一體化優(yōu)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)最早于23年底投產(chǎn)。我們也不排除公司遠(yuǎn)期可能進(jìn)一步擴(kuò)大EVA及光伏料產(chǎn)能。

2） 東方盛虹遠(yuǎn)期成長性遠(yuǎn)不止斯?fàn)柊睢恼w上市公司層面來看，我們認(rèn)為東方盛虹遠(yuǎn)期成長空間不僅僅局限于斯?fàn)柊畹陌l(fā)展，首先雖然近期在我國提出雙碳目標(biāo)的背景下，國內(nèi)煉化新項(xiàng)目審批的難度可能加大，但考慮到十三五規(guī)劃連云港煉化基地的遠(yuǎn)期里煉油能力達(dá)4000萬噸，我們認(rèn)為東方盛虹仍存獲批二期煉化2,400萬噸的可能性；另外東方盛虹也在積極爭取內(nèi)蒙古煤化工路線做精細(xì)化工品的投資規(guī)劃，遠(yuǎn)期來看我們認(rèn)為煤化工的發(fā)展也可能為公司帶來較大的成長空間。

總結(jié)來看，我們認(rèn)為與其糾結(jié)于短期斯?fàn)柊罟乐档牟┺模蝗缃ㄗh投資者以更長遠(yuǎn)的視角看待公司成長空間及可能性，倘若公司股價(jià)近期回調(diào)或未來計(jì)劃定增定價(jià)具備吸引力，建議積極參與。

我國石化

中石化我們一直認(rèn)為是一個(gè)隱藏的冠軍，比如在EVA這一塊。中石化現(xiàn)在的整個(gè)EVA的名義產(chǎn)能全國最大達(dá)44萬噸，一共三套裝置在產(chǎn)揚(yáng)子巴斯夫20萬噸，燕山20萬噸，然后北京有機(jī)4萬噸，合計(jì)產(chǎn)能在全國占比44%，并且揚(yáng)巴是具備光伏料生產(chǎn)能力的。

往后看，今年揚(yáng)子石化又投了10萬噸，中科煉化到年底的話可能再投10萬噸，古雷煉化預(yù)計(jì)未來6個(gè)月內(nèi)有望投產(chǎn)30萬噸，這么來看，我們預(yù)計(jì)到明年年底，整個(gè)中石化在EVA名義產(chǎn)能至少是84萬噸，權(quán)益產(chǎn)能是67萬噸，隱藏的冠軍就體現(xiàn)出來了，雖然她被埋沒在整個(gè)大的一個(gè)上市公司體內(nèi)，但事實(shí)上其實(shí)我們單獨(dú)來看EVA產(chǎn)品的話，公司在市場(chǎng)具有領(lǐng)先的地位，并且我們判斷新投產(chǎn)的3套EVA裝置有30-50%的比例有望生產(chǎn)光伏牌號(hào)。

除此之外的話，中石化因?yàn)橐彩腔谛虏牧系膽?zhàn)略格局，我們也看到像比如說她在天津的乙烯的項(xiàng)目新材料規(guī)劃上，她也落實(shí)了一個(gè)10萬噸的 POE的裝置，預(yù)計(jì)是23年投產(chǎn)。另外的話像茂名石化最近也是改造裝置投了一個(gè)10萬噸的針狀焦的一個(gè)裝置，上海石化的48k碳纖維項(xiàng)目單獨(dú)成立了子公司，也是再建一個(gè)1.2萬噸的新產(chǎn)能等等，所以就說整個(gè)中石化在新材料上的布局也是可圈可點(diǎn)。

恒力石化

最后說一下恒力的康輝石化，最近也是因?yàn)橛?jì)劃進(jìn)軍鋰電隔膜的布局，引發(fā)了資本市場(chǎng)的高度關(guān)注。

康輝石化本身的話，在聚酯薄膜和工程塑料產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，下屬全資子公司康輝新材料是上市公司差異化、高性能綠色環(huán)保薄膜與塑料新材料的主要發(fā)展平臺(tái)和國家高新技術(shù)企業(yè)。分業(yè)務(wù)看，康輝新材料擁有年產(chǎn)24萬噸PBT工程塑料產(chǎn)能，是國內(nèi)最大的PBT生產(chǎn)商；擁有年產(chǎn)26.6萬噸BOPET聚酯薄膜產(chǎn)能，2021年底將增加至38.5萬噸，致力于光學(xué)級(jí)薄膜基材、環(huán)保新能源基材與精密在線涂布產(chǎn)品等薄膜功能開發(fā)。同時(shí)，康輝新材料也基于自主技術(shù)于2021年完成了國內(nèi)單套最大的年產(chǎn)3.3萬噸PBS/PBAT生物可降解新材料生產(chǎn)裝置的當(dāng)年建設(shè)與當(dāng)年投產(chǎn)，并于2021年1月份即實(shí)現(xiàn)滿負(fù)荷運(yùn)行，公司規(guī)劃未來將快速擴(kuò)大產(chǎn)能至93.3萬噸規(guī)模。

公司最近宣布投資的80萬噸薄膜+塑料新產(chǎn)能，其中一部分投資規(guī)劃打算進(jìn)入到鋰電隔膜領(lǐng)域去進(jìn)行探索，并有序從設(shè)備訂購、技術(shù)研發(fā)、調(diào)試突破進(jìn)行嘗試，擁有很強(qiáng)的決心。我們也相信對(duì)于恒力而言，基于康輝石化這個(gè)平臺(tái)，未來通過完成設(shè)備采購以及自主工藝研發(fā)實(shí)現(xiàn)突破，進(jìn)入到隔膜領(lǐng)域的可能性是非常大的，我們對(duì)公司新材料研發(fā)的實(shí)力和決心保有較高的信心。

榮盛石化和衛(wèi)星石化（傅鍇銘）

榮盛石化

公司浙石化二期還沒有開滿，到明年開滿后對(duì)應(yīng)盈利的PE是10倍左右，是比較低的，這還沒有考慮浙石化控股權(quán)帶來的溢價(jià)。后面公司每年可以動(dòng)用的現(xiàn)金流在300-500億這個(gè)級(jí)別，后面的發(fā)展基本是兩個(gè)方向，一是準(zhǔn)備好新的打包新材料的烯烴項(xiàng)目，等待國家對(duì)新項(xiàng)目審批的松動(dòng)，二是利用現(xiàn)有的420萬噸乙烯，或者說700-800萬噸的烯烴產(chǎn)能，去做下游材料的延申。跟新能源相關(guān)的目前比較快的是30萬噸EVA，有希望在今年底到明年上半年實(shí)現(xiàn)。

衛(wèi)星石化

連云港石化還有二期在建，建完后年化利潤將達(dá)到80億以上水平，到明年的估值是不到10倍的。公司也是有250萬噸乙烯和90萬噸丙烯產(chǎn)能，并且烯烴的成本是有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的。一方面公司也是著力去落實(shí)大的烯烴項(xiàng)目，比如平湖的80萬噸PDH和丁辛醇，以及在規(guī)劃的打包新材料的烯烴計(jì)劃。另一方面，公司也是啟動(dòng)了EO法做DMC的裝置，充分利用乙烯的成本優(yōu)勢(shì)；還有在α-烯烴這塊也在謀求突破。衛(wèi)星其實(shí)有多年開發(fā)SAP這類新材料的經(jīng)驗(yàn)，在轉(zhuǎn)向新材料方面也是決心比較大。