（報(bào)告出品方/作者：東吳證券，周爾雙）

1 鋰電前 、中、后段設(shè)備種類繁多，技術(shù)難點(diǎn)各不相同

涂布機(jī)是前段工序的核心設(shè)備

前段工序的主要設(shè)備有精密自動(dòng)涂布機(jī)、精密自動(dòng)隔膜及極片分切、成型機(jī)等。

涂布機(jī)是前段工序的核心機(jī)械，目前國(guó)產(chǎn)化率高，達(dá)70%-80%。浩能的涂布機(jī)升級(jí)換代的速度較快，涂布 以前20米每分鐘，現(xiàn)在做到70米每分鐘，效率大幅地提升。產(chǎn)品升級(jí)以前，每臺(tái)銷售價(jià)格200萬(wàn)，升級(jí)之后 單層涂布機(jī)600-700萬(wàn)/臺(tái)，雙層涂布機(jī)1400-2400萬(wàn)元/臺(tái)，具體價(jià)格看產(chǎn)品配置。

我們認(rèn)為，同樣產(chǎn)能的情況下，產(chǎn)品效率提升之后，設(shè)備投資額在前段環(huán)境可能略有降低，這也符合鋰電池 廠控制成本的需求。

中段設(shè)備有個(gè)性化需要，要求高精度+高效率+高一致性

中段設(shè)備有一定的個(gè)性化需要，并且對(duì)精度、效率、一致性要求非常高。其中，卷繞機(jī)市場(chǎng)集中度較高， 銷售額CR3達(dá)到60%-70%，先導(dǎo)智能是國(guó)內(nèi)卷繞機(jī)龍頭，其高速卷繞技術(shù)領(lǐng)先全球。

卷繞機(jī)在國(guó)內(nèi)發(fā)展了已有10年，通過(guò)近兩三年運(yùn)動(dòng)控制技術(shù)的介入，有了很大的提升。比如，通過(guò)數(shù)學(xué) 建模設(shè)計(jì)卷針的形狀，再通過(guò)程序計(jì)算得到卷針的軌跡來(lái)實(shí)現(xiàn)變轉(zhuǎn)速曲線。這樣曲線的細(xì)節(jié)可以很清晰 的體現(xiàn)出來(lái)，未來(lái)定向曲線優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)扁平卷針的高速變轉(zhuǎn)速卷繞將更容易實(shí)現(xiàn)。

后段設(shè)備占比30%，充放電設(shè)備（化成，分容，檢測(cè)）是關(guān)鍵

后段設(shè)備主要由充放電設(shè)備、電壓/內(nèi)阻測(cè)試設(shè)備、分選設(shè)備、PACK生產(chǎn)線、自動(dòng)化物流設(shè)備及相應(yīng)的系統(tǒng) 整體控制軟件等組成。 鋰電池的關(guān)鍵參數(shù)（電池容量）是在化成中活化而形成，在分容中測(cè)定，因此充放電設(shè)備是后處理系統(tǒng)中的 關(guān)鍵設(shè)備。不僅數(shù)量龐大而且直接關(guān)系到電池產(chǎn)品的合格率和批次的一致性。

充放電設(shè)備的小工作單位是“通道”，一個(gè)通道可以為一個(gè)電芯進(jìn)行充放電，多個(gè)通道組成一個(gè)單元 （BOX），若干個(gè)BOX組合在一起（為合理利用空間），就構(gòu)成了一臺(tái)充放電設(shè)備。

充放電設(shè)備是后處理系統(tǒng)中的關(guān)鍵設(shè)備

以鋰電后段設(shè)備龍頭杭可為例，杭可科技的主要產(chǎn)品充放電設(shè)備包括鋰電池充放電設(shè)備和鎳氫電池充放電設(shè) 備，其中主要為鋰電池充放電設(shè)備。 鋰電池充放電設(shè)備根據(jù)電池的形態(tài)不同又可以分為方形鋰電池充放電設(shè)備、軟包鋰電池充放電設(shè)備和圓柱鋰 電池充放電設(shè)備三大類，其中軟包電池設(shè)備又分為常規(guī)和高溫加壓兩種類型。

2 疫情下設(shè)備商2021年業(yè)績(jī)?nèi)栽鲩L(zhǎng)，2021年迎龍頭電池廠加速擴(kuò)張

收入端：鋰電設(shè)備行業(yè)2021年收入維持高增長(zhǎng)

2021年鋰電設(shè)備行業(yè)收入合計(jì)167.64億元，同比+23%；2021Q1實(shí)現(xiàn)收入37.5億元，同比+52%；核 心設(shè)備商收入較穩(wěn)定增長(zhǎng)。 2021年，在國(guó)內(nèi)外疫情爆發(fā)導(dǎo)致電池廠驗(yàn)收、擴(kuò)產(chǎn)和招標(biāo)暫緩的情況下，鋰電設(shè)備行業(yè)全年仍實(shí)現(xiàn) 收入穩(wěn)健增長(zhǎng)。我們判斷原因有： 1）全球龍頭電池廠已進(jìn)入擴(kuò)產(chǎn)新周期，鋰電池行業(yè)自2019Q4以來(lái)快速?gòu)?fù)蘇； 2）2021下半年國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制，國(guó)內(nèi)電池廠的訂單驗(yàn)收穩(wěn)步推進(jìn)。

利潤(rùn)端：2021年鋰電設(shè)備行業(yè)主要設(shè)備商實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)正增長(zhǎng)

2021年鋰電設(shè)備行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)18.43億元（已剔除贏合科技），同比+2.5%。受益于鋰電設(shè)備行業(yè) 高景氣、下游電池廠擴(kuò)產(chǎn)增需，行業(yè)主要設(shè)備商總體實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)正增長(zhǎng)：先導(dǎo)智能保持行業(yè)龍頭地 位，2021年歸母凈利潤(rùn)7.68億元，同比+0.3%；杭可科技2021年歸母凈利潤(rùn)3.72億元，同比+27.7%，實(shí) 現(xiàn)較大增幅。 2021Q1行業(yè)歸母凈利潤(rùn)合計(jì)3.53億元（已剔除贏合科技），同比+146.8%，其中先導(dǎo)智能2021Q1歸母凈 利潤(rùn)2.0億元，同比+113%；先惠技術(shù)2021Q1歸母凈利潤(rùn)0.2億元，同比+1406%。

盈利能力：2021行業(yè)盈利能力下滑明顯，后續(xù)毛利率有望回升至40%

2021年行業(yè)平均毛利率為36%，同比-4pct；平均凈利率13%，同比-2pct。具體來(lái)看，行業(yè)毛利率下 降的原因在于：按照行業(yè)一年的驗(yàn)收周期，2021年確認(rèn)收入的訂單于2019年簽訂，2019年整體處于 鋰電行業(yè)低谷期，鋰電設(shè)備行業(yè)的訂單質(zhì)量有所下滑，導(dǎo)致2021年毛利率下滑。 我們判斷，2021年隨著動(dòng)力電池高景氣到來(lái)，鋰電設(shè)備行業(yè)供不應(yīng)求，設(shè)備商尤其是龍頭設(shè)備商的 產(chǎn)能稀缺性已逐步顯現(xiàn)，我們判斷行業(yè)毛利率有望回升至40%左右。后續(xù)隨行業(yè)毛利率趨穩(wěn)回升， 我們判斷行業(yè)凈利率將回升至20%左右的合理水平。

持續(xù)研發(fā)投入保證競(jìng)爭(zhēng)力，行業(yè)研發(fā)費(fèi)用率持續(xù)增長(zhǎng)

行業(yè)2021年研發(fā)費(fèi)用率9.7%，同比-0.1pct，整體研發(fā)費(fèi)用率呈上升趨勢(shì)，主要系鋰電設(shè)備為非標(biāo)產(chǎn) 品，頭部設(shè)備商通過(guò)持續(xù)的研發(fā)投入保證產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力 。其中：

（1）先導(dǎo)智能：2021年研發(fā)費(fèi)用5.4億元，研發(fā)費(fèi)用率9.2%，同比-2.2pct，疊加資本化的研發(fā)支 出1.5億元，公司2021年研發(fā)投入合計(jì)6.9億元，營(yíng)收占比11.8%。公司繼續(xù)保持高強(qiáng)度研發(fā)投入， 擴(kuò)充研發(fā)團(tuán)隊(duì)，研發(fā)人員2021年末達(dá)2449人，同比+12%，占公司總?cè)藬?shù)的29.8%。2021年，公司 及全資子公司共獲得授權(quán)專利技術(shù)556 項(xiàng)，其中發(fā)明專利9項(xiàng)，實(shí)用新型專利538項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專 利9項(xiàng)。

（2）杭可科技：2021年公司研發(fā)費(fèi)用1.04億元，研發(fā)費(fèi)用率6.9%，同比+1.3pct。 2021年公司研 發(fā)人員587人，同比+71%，占總?cè)藬?shù)的32%，同比+11pct。2021年研發(fā)成果包括：軟包鋰電池高 溫加壓化成分容系統(tǒng)、新型數(shù)字化電源技術(shù)、藍(lán)牙電池化成分容一體化系統(tǒng)、串聯(lián)化成技術(shù)，公 司新增實(shí)用新型專利50項(xiàng)，新增軟件著作權(quán)2項(xiàng)。

電池廠集中度不斷提升，龍頭設(shè)備商強(qiáng)者更強(qiáng)

頭部動(dòng)力電池企業(yè)市場(chǎng)份額維持高位：2021年，我國(guó)動(dòng)力鋰電池裝機(jī)量為61.8GWh，其中TOP 10企業(yè)合計(jì)裝機(jī) 占比89%，同比+1pct；2019年TOP10企業(yè)裝機(jī)占比88%，同比+5pct。 由于后段設(shè)備涉及到生產(chǎn)線甚至廠房的安全問(wèn)題，電池廠一般不會(huì)輕易地更換后段設(shè)備供應(yīng)商，建議持續(xù)跟蹤 綁定龍頭電池廠的后段設(shè)備商。作為鋰電池后段設(shè)備行業(yè)龍頭的杭可科技已經(jīng)打入了LG、三星等龍頭電池廠， 有望進(jìn)一步鞏固市場(chǎng)地位。

全球動(dòng)力電池行業(yè)格局：寧德、LG半壁天下，輪流問(wèn)鼎龍頭位置

全球動(dòng)力電池的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)呈現(xiàn)以我國(guó)的寧德時(shí)代、韓國(guó)的LG新能源和日本的松下為主的局面。SNE Research公布的數(shù)據(jù)顯示，2021年，全球電池裝機(jī)量累計(jì)138GWh，同比增長(zhǎng)2.3%，其中寧德時(shí)代、LG新 能源、松下三家企業(yè)的裝機(jī)量分別為34 GWh、31 GWh和25GWh，共占65%的市場(chǎng)份額。 SNE Research 發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2021年第1季度全球電動(dòng)汽車電池裝機(jī)量為47.8GWh，同比增長(zhǎng)127%。其 中寧德時(shí)代、LG新能源、松下三家企業(yè)的裝機(jī)量占比達(dá)69%。

3 鋰電設(shè)備進(jìn)入賣方市場(chǎng) ，龍頭設(shè)備商稀缺性逐步顯現(xiàn)

先導(dǎo)智能：具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的鋰電設(shè)備龍頭

關(guān)鍵假設(shè)： 1、2025年大眾、奔馳、寶馬等巨頭將有望實(shí)現(xiàn)15-25%電動(dòng)化率目標(biāo)，我們預(yù)計(jì)2025年全球電動(dòng)車銷量1800萬(wàn) 輛以上，全球電動(dòng)化率將達(dá)到16-20%左右。 2、設(shè)備國(guó)產(chǎn)化是未來(lái)大趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)的龍頭設(shè)備商例如先導(dǎo)智能，將會(huì)獲得全球一線電池企業(yè)的訂單。

驅(qū)動(dòng)因素： 1、公司是國(guó)內(nèi)極少數(shù)能同時(shí)給索尼、三星、CATL、比亞迪等高端客戶提供設(shè)備的企業(yè)，目前已將業(yè)務(wù)范圍提 高到鋰電生產(chǎn)整線的50%以上，在卷繞機(jī)領(lǐng)域穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第一，并已打開(kāi)松下、LG等國(guó)際龍頭的市場(chǎng)； 2、我們統(tǒng)計(jì)，全球前 6 大龍頭電池廠未來(lái) 3 年將由 310GWh 擴(kuò)產(chǎn)至 1250GWh，產(chǎn)能 3 年翻 4 倍，全球龍頭電 池廠均加速擴(kuò)產(chǎn)，鋰電設(shè)備行業(yè)景氣度持續(xù)，利好龍頭設(shè)備商先導(dǎo)。

與市場(chǎng)差異觀點(diǎn)：

1.市場(chǎng)擔(dān)憂設(shè)備產(chǎn)值高點(diǎn)將在未來(lái)兩年出現(xiàn)，我們認(rèn)為目前全球電動(dòng)化率僅為2-3%，滲透率仍很低，有效電池 產(chǎn)能不到200GWh，對(duì)應(yīng)2025年16%電動(dòng)化率產(chǎn)能缺口+更新需求在1000GWh以上，周期高點(diǎn)論為時(shí)尚早。

2.市場(chǎng)認(rèn)為設(shè)備二階導(dǎo)不能給予高估值。參照全球成長(zhǎng)行業(yè)和公司的歷史估值水平，處于高速成長(zhǎng)周期過(guò)程， 均按照PEG給估值，按照2025年16%電動(dòng)化率，電動(dòng)車行業(yè)CAGR將達(dá)35%，設(shè)備環(huán)節(jié)屬于早周期強(qiáng)BETA，增 速將更快，彈性將更大，我們預(yù)計(jì)未來(lái)三年設(shè)備訂單復(fù)合增速50%以上。

3.近期市場(chǎng)普遍擔(dān)心疫情影響海外電動(dòng)車需求和相關(guān)電池廠擴(kuò)產(chǎn)。我們認(rèn)為疫情帶來(lái)的只是短期影響，不改未 來(lái)電動(dòng)化大趨勢(shì)。電池廠從下設(shè)備訂單到形成產(chǎn)能需要一年半的周期，所以現(xiàn)在的擴(kuò)產(chǎn)對(duì)應(yīng)未來(lái)1-2年后的需 求，因此目前電池廠對(duì)擴(kuò)產(chǎn)的決心依舊確定，新產(chǎn)能擴(kuò)張周期的邏輯不受疫情影響。

杭可科技：綁定海外一線電池廠的后段設(shè)備龍頭

關(guān)鍵假設(shè)： 1、2025年大眾、奔馳、寶馬等巨頭將有望實(shí)現(xiàn)15-25%電動(dòng)化率目標(biāo)，我們預(yù)計(jì)2025年全球電動(dòng)車銷量1800萬(wàn) 輛以上，全球電動(dòng)化率將達(dá)到16-20%左右。 2、設(shè)備國(guó)產(chǎn)化是未來(lái)大趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)的龍頭設(shè)備商例如先導(dǎo)智能、杭可科技，將會(huì)獲得全球一線電池企業(yè)的訂 單。

驅(qū)動(dòng)因素： 1、電池行業(yè)進(jìn)入新擴(kuò)產(chǎn)周期由集中走向分化，設(shè)備行業(yè)將繼續(xù)向龍頭集中。 2、新接訂單進(jìn)入加速期，公司上半年新接訂單超20億，預(yù)計(jì)全年超50億。考慮到LG上市在即，海外擴(kuò)產(chǎn)正加 速，我們判斷杭可2021年訂單結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)化，2022年盈利能力有望大幅回升。 3、龍頭設(shè)備商在適應(yīng)新技術(shù)方面明顯領(lǐng)先，看好杭可享新技術(shù)迭代紅利。

與市場(chǎng)差異觀點(diǎn)：

1.市場(chǎng)擔(dān)憂設(shè)備產(chǎn)值高點(diǎn)將在未來(lái)兩年出現(xiàn)，我們認(rèn)為目前全球電動(dòng)化率僅為2-3%，滲透率仍很低，有效電池 產(chǎn)能不到200GWh，對(duì)應(yīng)2025年16%電動(dòng)化率產(chǎn)能缺口+更新需求在1000GWh以上，周期高點(diǎn)論為時(shí)尚早。

2.市場(chǎng)認(rèn)為設(shè)備二階導(dǎo)不能給予高估值。參照全球成長(zhǎng)行業(yè)和公司的歷史估值水平，處于高速成長(zhǎng)周期過(guò)程， 均按照PEG給估值，按照2025年16%電動(dòng)化率，電動(dòng)車行業(yè)CAGR將達(dá)35%，設(shè)備環(huán)節(jié)屬于早周期強(qiáng)BETA，增 速將更快，彈性將更大，我們預(yù)計(jì)未來(lái)三年設(shè)備訂單復(fù)合增速50%以上。

3.近期市場(chǎng)普遍擔(dān)心疫情影響海外電動(dòng)車需求和相關(guān)電池廠擴(kuò)產(chǎn)。我們認(rèn)為疫情帶來(lái)的只是短期影響，不改未 來(lái)電動(dòng)化大趨勢(shì)。電池廠從下設(shè)備訂單到形成產(chǎn)能需要一年半的周期，所以現(xiàn)在的擴(kuò)產(chǎn)對(duì)應(yīng)未來(lái)1-2年后的需 求，因此目前電池廠對(duì)擴(kuò)產(chǎn)的決心依舊確定，新產(chǎn)能擴(kuò)張周期的邏輯不受疫情影響。

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